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近日，江蘇國泰擬分拆子公司至創(chuàng)業(yè)板上市有了新進展。

10月13日，公司發(fā)布公告稱，針對擬分拆主體瑞泰新能源的審計工作已經完成，公司對預案進行了相關補充修改和披露。

然而，通過梳理其最新版和第一版的預案，我們發(fā)現有兩方面值得注意：

1、在第一版預案中，擬分拆主體尚未滿足最近3個會計年度使用募集資金合計不超過上市公司凈資產10%的規(guī)定。因此，江蘇國泰在預案披露同一天舉行了增資審議對子公司引資，這才使其合規(guī)。預案披露同一天采取該做法，是否有打擦邊球的嫌疑?

2、在凈資產相關指標計算中，江蘇國泰在修訂版中使用的報告期為“至 2020年6月30日歸屬于母公司股東凈資產”，而分拆規(guī)定中并未明確應當取哪一期的凈資產指標，這是否意味企業(yè)可自主選擇?若其做法符合規(guī)定，其今年3月臨時增資的行為是否被后續(xù)公司所效仿?

接下來，牛牛金融研究中心將對上述問題展開說明。

分拆“新規(guī)”助力資本市場改革 具體條件有哪些?

在介紹江蘇國泰此次分拆行動前，我們先了解一下分拆上市相關規(guī)定。

分拆上市在A股市場早有先例，2004年，證監(jiān)會發(fā)布《關于規(guī)范境內上市公司所屬企業(yè)到境外上市有關問題的通知》、并于2010年召開“創(chuàng)業(yè)板發(fā)行監(jiān)管業(yè)務情況溝通會”，分別允許上市公司分拆子公司到境外和創(chuàng)業(yè)板上市。

但為了防止違規(guī)關聯交易、利益輸送、大股東套現、中小股東利益受損、母公司“空心化”等問題，過去監(jiān)管一直對分拆上市保持謹慎態(tài)度且把控嚴格。因此，想分拆上市的企業(yè)基本都把目標設定在新三板、香港或海外市場，子公司成功借助A股市場實現融資的案例屈指可數。

于是，為了完善分拆上市制度、推動資本市場改革，證監(jiān)會于去年末發(fā)布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規(guī)定》。

該《規(guī)定》具體要求如下表所示：

增資與分拆預案同一天進行 江蘇國泰擦邊球行為是否合規(guī)?

具體來看江蘇國泰此次分拆案例。

江蘇國泰現有業(yè)務包括供應鏈服務和化工新能源兩大板塊，而此次擬分拆的主體瑞泰新能源負責其中的化工新能源業(yè)務。

江蘇國泰第一次公布分拆預案是今年4月28日，同日，其召開了第八屆董事會第四次(臨時)會議，同意全資子公司瑞泰新能源增資，并放棄優(yōu)先認繳出資權。

公告顯示，張家港市國泰投資有限公司、張家港產業(yè)資本投資有限公司、張家港市金城融創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資有限公司、張家港市金茂創(chuàng)業(yè)投資有限公司等四家外部資本，合計向瑞泰新能源增資3.36億元。

江蘇國泰為什么選擇在此時增資呢?這一點與分拆新規(guī)相關：

根據規(guī)定，最近3個會計年度內發(fā)行股份及募集資金投向的業(yè)務和資產，不得作為擬分拆所屬子公司的主要業(yè)務和資產，但擬分拆所屬子公司最近3個會計年度使用募集資金合計不超過其凈資產10%的除外。

而江蘇國泰此次擬分拆主體瑞泰新能源用于在波蘭4萬噸/年鋰離子電池電解液項目的1.5億元資金，為上市公司2016年重組的配套募集資金，超過了2019年末歸屬于母公司股東凈資產10.52 億元的10%。

因此，若不采取增資行為，江蘇國泰并不完全符合規(guī)定要求。

在上述整合及引資完成后，瑞泰新能源所使用的上市公司前次募集資金1.5億元占瑞泰新能源追溯模擬2019年末的歸母凈資產的比重將低于10%?？梢姡菊窍虢璐饲宄澳纪顿Y金占凈資產比例不合規(guī)的問題。

不過，這種“曲線”合規(guī)的做法真的是可行的嗎?

在第一版預案中，江蘇國泰也指出，在預案公布時，上述增資事項涉及的增資款最終劃付尚未完成，并表明“在上述整合及引資完成后，瑞泰新能源所使用的上市公司前次募集資金1.50億元占瑞泰新能源追溯模擬的截至2019年末的歸屬于母公司股東凈資產的比重預計將低于10%。”

也就是說，在預案公布時，江蘇國泰知道自己并不符合分拆上市的規(guī)定，想通過增資這種行為來達標。那么，在知道自己不合規(guī)的情況下，又把增資和分拆預案安排在同一天進行，是否有規(guī)避規(guī)則打擦邊球的嫌疑?

說到規(guī)避規(guī)則，不得不提下拉卡拉當年“借殼”西藏旅游的案例。

2016年2月5日，西藏旅游發(fā)布公告稱，擬以18.65元/股價格非公開發(fā)行4.56億股，并支付現金25億元，合計作價110億元，收購聯想控股、孫陶然等46名交易對方合計持有的拉卡拉100%股權。

同時，西藏旅游擬以18.65元/股的價格，向孫陶然等10名對象非公開發(fā)行股份募集配套資金不超過55億元，重組完成后，孫陶然及孫浩然成為上市公司的實際控制人。

由于拉卡拉的資產、凈資產及營業(yè)收入均超過西藏旅游的50%，此次交易構成重大資產重組。若該方案得以實現，相當于拉卡拉以110億元的估值體量，借道西藏旅游這一市值不足45億元的平臺上市。

而這個方案的一個關鍵點，是如何避免被認定為借殼上市。

根據當時《上市公司重大資產重組管理辦法》第十三條，“自控制權發(fā)生變更之日起，上市公司向收購人及其關聯人購買的資產總額，占上市公司控制權發(fā)生變更的前一個會計年度經審計的合并財務會計報告期末資產總額的比例達到 100%以上的”，方能構成借殼上市。

因此，為了規(guī)避規(guī)則，西藏旅游在2015年第四季度增加短期借款約4.18億元，公司總資產由三季度的13.07億元增至18.53億元。

增資后，西藏旅游發(fā)布公告稱，此次重組交易金額占上市公司2015年度經審計資產總額的比例為93.79%，未達到100%，不予構成借殼上市。

不過，后來因其規(guī)避規(guī)則太過明顯，證監(jiān)會就借殼等內容進行審查，此次“重組”計劃宣告終止。

拉卡拉上述宛如“如何把大象裝進冰箱”的行動，尚且是在重組預案披露前。此次江蘇國泰增資和分拆預案在同一天進行，不知是否會受到監(jiān)管層重點關注。

分拆規(guī)定模棱兩可監(jiān)管要求是否卡死值得思考

再說另一個質疑點。

按照證監(jiān)會要求，擬分拆子公司3個會計年度使用募集資金不超過其凈資產10%，但卻沒指出是哪一時期的凈資產。瑞泰新能源在最近一個會計年度并不符合要求，卻后續(xù)通過增資，追溯模擬最新一期的財務數據。

先看其第一版《分拆預案》，給出的財務數據報告期是截至2019年末：

第二版《預案》卻使用了最新一期的財務數據，是2020年6月的：

那么，是否因為規(guī)定沒明確指出使用哪一報告期的凈資產指標，子公司就可以采用最新一期報告期的數據提交上市申請?如果最新一期的財務數據通過審核，這種分拆上市的方式是否將成為更多子公司上市的風向標?

因此，監(jiān)管部門是否將此指標卡死，會對未來市場帶來更多影響。

總之，因為分拆上市是資本市場優(yōu)化資源配置的一種重要方式，有利于緩解上市公司資金壓力、讓市場更好的解讀上市公司價值。因此，在政策的推動下，今年A股涌現了一股分拆熱潮，據牛牛金融中心統(tǒng)計，今年有51家公司公告了與分拆相關的計劃。

不過，雖然分拆上市是一條強者恒強的路，但有些公司子公司的經營績效卻難盡人意，或者存在不合規(guī)的情況。可見，分拆上市并非適合所有企業(yè)，分拆上市之路也不一定會一帆風順，企業(yè)還需要結合自身情況，作出審慎抉擇。(張弘、賁靳弘)