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“現(xiàn)在大家討論未來(lái)的增長(zhǎng)壓力，主要原因在于我們完成了工業(yè)化進(jìn)程后，全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)速度已經(jīng)降下來(lái)，未來(lái)的增長(zhǎng)動(dòng)能是什么？如何提升全要素生產(chǎn)率的增速？新動(dòng)能來(lái)自再工業(yè)化，以及與之相關(guān)的新基建、大國(guó)工業(yè)、改革開(kāi)放及碳中和等?！?1月27日，北京大學(xué)光華管理學(xué)院院長(zhǎng)劉俏在“《財(cái)經(jīng)》(博客,微博)年會(huì)2022：預(yù)測(cè)與戰(zhàn)略”上表示，截至2050年全球?qū)崿F(xiàn)碳中和這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，中國(guó)所需的投資金額或高達(dá)255萬(wàn)億人民幣，未來(lái)需要更加龐大的投融資體系。

劉俏表示，文明形態(tài)可從兩個(gè)維度來(lái)判斷，一是能源結(jié)構(gòu)，二是人跟人之間的互動(dòng)方式。目前，能源結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化，從化石能源轉(zhuǎn)向非化石能源，人跟人的通訊方式隨著5G、6G和數(shù)字孿生等技術(shù)的推進(jìn)，也會(huì)發(fā)生根本改變?！霸谌祟惿鐣?huì)從工業(yè)文明向一直新的文明形態(tài)轉(zhuǎn)換的大背景下，我們的投融資體系在未來(lái)該如何搭建，我們需要什么樣的投融資范式，未來(lái)在討論宏觀政策體系時(shí)，需要將上述問(wèn)題納入不一樣的框架中?！?/p>

劉俏認(rèn)為，宏觀政策的出發(fā)點(diǎn)應(yīng)該有利于新動(dòng)能的出現(xiàn)，有利于生態(tài)文明建設(shè)和碳中和目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，有利于經(jīng)濟(jì)保持一定的增速，有利于釋放1.5億個(gè)大中小微和個(gè)體工商戶的活力。

此外，未來(lái)宏觀政策體系錨定的宏觀變量應(yīng)是什么？在劉俏看來(lái)，企業(yè)做投資，錨定的是未來(lái)的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，而不是錨定當(dāng)期的現(xiàn)金流。國(guó)家的發(fā)展也應(yīng)錨定未來(lái)國(guó)家的整體價(jià)值，這或許能為我們思考宏觀政策的出發(fā)點(diǎn)帶來(lái)啟發(fā)。

劉俏建議，應(yīng)采取更積極的宏觀政策，將釋放出來(lái)的融資空間配置到新動(dòng)能的關(guān)鍵領(lǐng)域、節(jié)點(diǎn)行業(yè)，如碳中和、中小企業(yè)的扶持、新基建、人力資本投資，例如，政府可以發(fā)放現(xiàn)金補(bǔ)貼，增加生育福利?！拔覀?yōu)槲磥?lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)中的節(jié)點(diǎn)行業(yè)、新動(dòng)能的涌現(xiàn)做投資，這種投資一旦以市場(chǎng)化的方式配置，將有利于提高國(guó)家核心競(jìng)爭(zhēng)力，有利于整體價(jià)值的提高，從中長(zhǎng)期來(lái)看，這種增長(zhǎng)的意義將會(huì)最終呈現(xiàn)出來(lái)。”

以下為發(fā)言實(shí)錄：

劉俏：大家下午好，特別感謝《財(cái)經(jīng)》給這個(gè)機(jī)會(huì)，我把最近做的一些研究，也結(jié)合今年年會(huì)的主題，關(guān)于政策如何應(yīng)對(duì)未來(lái)的挑戰(zhàn)，做一些宏觀政策方面的討論。今年的主題講的比較多的是怎么重新建立共識(shí)，我會(huì)講一個(gè)稍微不太一樣的觀點(diǎn)，我想這個(gè)觀點(diǎn)納入到政策體系的討論里面來(lái)對(duì)未來(lái)形成一個(gè)共識(shí)有它的價(jià)值。我簡(jiǎn)單講一個(gè)小故事，我這段時(shí)間比較喜歡用生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)的變遷來(lái)看中國(guó)過(guò)去幾十年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。改革開(kāi)放四十年時(shí)間隨著對(duì)節(jié)點(diǎn)行業(yè)的大量投資，中國(guó)的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)變得越來(lái)越復(fù)雜、密集，換句話講以市場(chǎng)活動(dòng)作為基礎(chǔ)的經(jīng)濟(jì)交易本身把很多行業(yè)連在一起了，形成一個(gè)龐大的密度很高的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)。我們改革開(kāi)放四十年最大的成就在于有1.5億個(gè)經(jīng)濟(jì)微觀單元的出現(xiàn)，它們把各行業(yè)以網(wǎng)絡(luò)狀連在一起；同時(shí)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中在網(wǎng)絡(luò)里面形成很多節(jié)點(diǎn)行業(yè)，節(jié)點(diǎn)行業(yè)本身的投資、技術(shù)變革、產(chǎn)業(yè)政策都會(huì)形成一些倍數(shù)效應(yīng)，因?yàn)樗刂W(wǎng)絡(luò)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)生活里面在傳遞，實(shí)現(xiàn)倍增的效果。這可能是中國(guó)經(jīng)濟(jì)在有為政府和有效市場(chǎng)之間形成一個(gè)相對(duì)完美結(jié)合的原因。簡(jiǎn)單總結(jié)，大量的微觀經(jīng)濟(jì)單元的出現(xiàn)，以及這背后的產(chǎn)業(yè)政策、國(guó)家五年規(guī)劃、投融資體系對(duì)節(jié)點(diǎn)行業(yè)和節(jié)點(diǎn)領(lǐng)域的大量投資等。

現(xiàn)在大家討論未來(lái)的增長(zhǎng)壓力，主要原因在于我們完成了工業(yè)化的進(jìn)程。我們?cè)诠I(yè)文明推進(jìn)過(guò)程中做了大量的投資，我們保持很高的全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)，但因?yàn)楣I(yè)化進(jìn)程已經(jīng)結(jié)束，現(xiàn)在全要素生產(chǎn)率的增長(zhǎng)速度已經(jīng)降下來(lái)了。在這個(gè)背景下我們討論未來(lái)的增長(zhǎng)動(dòng)能是什么?，F(xiàn)在講的比較多的傳統(tǒng)動(dòng)能是跟工業(yè)文明這個(gè)階段相對(duì)應(yīng)的，它們?cè)谥饾u淡出。新的動(dòng)能來(lái)自于右邊這個(gè)圖里揭示的這些領(lǐng)域，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，我把它叫做再工業(yè)化；和再工業(yè)化相聯(lián)系的基礎(chǔ)設(shè)施的投資，即新基建；還有大國(guó)的工業(yè)；加上更徹底的改革開(kāi)放；最后是碳中和。對(duì)碳中和所需投資有很多估測(cè)，我自己按照國(guó)際可再生能源署的全球投融資估測(cè)做了個(gè)估測(cè)，中國(guó)到2050年在全球?qū)崿F(xiàn)碳中和的這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上，這段期間我們投資需要的金額高達(dá)255萬(wàn)億人民幣。這種情況下就帶來(lái)一個(gè)問(wèn)題，我們未來(lái)需要什么樣的投融資？中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去四十年做得非常好的很重要的原因在于我們有一個(gè)非常有活力的、高效的、當(dāng)然也有很多問(wèn)題的投融資體系，大力投資中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的節(jié)點(diǎn)行業(yè)和節(jié)點(diǎn)領(lǐng)域，帶來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)?，F(xiàn)在很大程度上我們正處于從工業(yè)文明向新的文明形態(tài)過(guò)渡的時(shí)期，生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)正在發(fā)生變化，新的節(jié)點(diǎn)行業(yè)和節(jié)點(diǎn)領(lǐng)域正在出現(xiàn)，我們需要更大量的投資，投資到節(jié)點(diǎn)行業(yè)中去。

工業(yè)文明是用兩個(gè)東西來(lái)衡量的，一個(gè)是能源結(jié)構(gòu)，另外一個(gè)是人跟人之間的通訊互動(dòng)方式。能源結(jié)構(gòu)在發(fā)生變化，從化石能源向非化石能源轉(zhuǎn)換；同時(shí)，人跟人的通訊方式隨著5G、6G和未來(lái)的數(shù)字孿生這樣一些技術(shù)的推進(jìn)會(huì)發(fā)生根本的變化，像大家講的元宇宙等。因?yàn)檫@兩個(gè)特征正在發(fā)生深刻的變化，是不是意味著我們正進(jìn)入一個(gè)新的文明形態(tài)，一個(gè)跟工業(yè)文明非常不一樣的文明形態(tài)？這種背景下我們的投融資體系在未來(lái)該如何搭建，我們需要什么樣的投資融資的范式，我想這個(gè)問(wèn)題在討論未來(lái)宏觀政策體系的時(shí)候需要把它納入進(jìn)來(lái)。

我簡(jiǎn)單談一下我對(duì)現(xiàn)在整個(gè)宏觀政策體系不一樣的一些思考。我們制定宏觀政策的時(shí)候錨定的宏觀變量是GDP。但我們已經(jīng)認(rèn)識(shí)到在文明變革更替的時(shí)代，在百年未有之大變局的情況下，GDP很難反映一個(gè)國(guó)家綜合的實(shí)力、整體的價(jià)值、未來(lái)的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。這種情況下以GDP作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)政策錨定的宏觀變量是否準(zhǔn)確？這是否意味著我們對(duì)杠桿率、對(duì)貨幣的供應(yīng)量、投資率、以及其它宏觀變量的判斷不準(zhǔn)確？當(dāng)經(jīng)濟(jì)政策不是錨定GDP，而是一個(gè)更大的國(guó)家整體價(jià)值這樣的一個(gè)概念時(shí)，我們對(duì)杠桿率和投資率水平的判斷是否還是一樣？我想這個(gè)問(wèn)題值得我們?nèi)ニ伎肌?/p>

換個(gè)角度講，如果我們講未來(lái)幾十年時(shí)間需要更加龐大的投融資體系，我們需要恢復(fù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)在改革開(kāi)放四十年期間像當(dāng)初我們修高鐵、高速公路、做基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的時(shí)候非常行之有效的投融資體系。為此，我們需要思考未來(lái)的時(shí)候我們的宏觀政策體系應(yīng)該錨定的宏觀變量應(yīng)該是什么，這作為一個(gè)問(wèn)題提出來(lái)，我自己并沒(méi)有答案。但至少有一點(diǎn)，宏觀政策的出發(fā)點(diǎn)應(yīng)該轉(zhuǎn)向幾個(gè)“有利”，比如有利于新動(dòng)能的出現(xiàn)，有利于生態(tài)文明建設(shè)碳中和目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，有利于經(jīng)濟(jì)保持一定的增速，有利于1.5億個(gè)大中小微和個(gè)體工商戶的保持活力。這一切應(yīng)該放在我們這個(gè)新的宏觀政策體系的架構(gòu)里來(lái)思考。

我跟大家做一個(gè)簡(jiǎn)單的分析，我們未來(lái)需要投資，需要保持一定的增長(zhǎng)速度，自然跟防范金融風(fēng)險(xiǎn)之間帶來(lái)一個(gè)矛盾。現(xiàn)在學(xué)界在反思2008年全球金融危機(jī)時(shí)的一個(gè)共識(shí)是明斯基的觀點(diǎn)。他認(rèn)為信貸擴(kuò)張?jiān)鏊龠^(guò)快，形成信貸泡沫，而信貸泡沫最終破滅是金融危機(jī)爆發(fā)最主要的原因。最近哈佛大學(xué)Shleifer團(tuán)隊(duì)做了大量的研究，從實(shí)證證據(jù)角度也肯定了明斯基的觀點(diǎn)。

我跟我的博士生最近做了一個(gè)研究，算是一個(gè)思想實(shí)驗(yàn)。現(xiàn)在所有的預(yù)測(cè)金融危機(jī)或判斷經(jīng)濟(jì)政策是否過(guò)于激進(jìn)的指標(biāo)其分母都是GDP，但如果一個(gè)國(guó)家的GDP本身并沒(méi)有準(zhǔn)確的反映該國(guó)國(guó)家層面的信用能力或者該國(guó)的整體實(shí)力、整體價(jià)值的話，這些指標(biāo)可能過(guò)高預(yù)估了金融危機(jī)爆發(fā)的可能性?；谶@個(gè)思路我們嘗試找到一個(gè)跟GDP不一樣的宏觀政策所應(yīng)錨定的對(duì)象，把它叫整體價(jià)值，當(dāng)然現(xiàn)在沒(méi)有很好的整體價(jià)值的衡量指標(biāo)，我們用大量的替代變量比如用夜間燈光來(lái)倒推財(cái)富水平，用斯坦福兩位教授（Jones和Klenow）做的福利水平的衡量來(lái)做社會(huì)財(cái)富的衡量，用購(gòu)買力平價(jià)來(lái)算GDP等。用這些指標(biāo)衡量一國(guó)的整體價(jià)值，我們?cè)谶@個(gè)基礎(chǔ)上構(gòu)建了一個(gè)叫做“政策空間”的指標(biāo)。我們的邏輯很簡(jiǎn)單，一個(gè)國(guó)家如果有很大的政策空間，即它的財(cái)政政策、貨幣政策有很大的彈性的話，它在應(yīng)對(duì)危機(jī)的時(shí)候有很多手段、很多政策工具，這些國(guó)家出現(xiàn)金融風(fēng)險(xiǎn)的概率并不大，這些國(guó)家可以承受相對(duì)水平更高的杠桿率，在經(jīng)濟(jì)困難的時(shí)候，它的財(cái)政政策貨幣政策可以更加積極一些，因?yàn)橛锌臻g嘛。

因?yàn)闀r(shí)間關(guān)系，具體論證細(xì)節(jié)我就不在這里演示。我把結(jié)果跟大家簡(jiǎn)單匯報(bào)一下。我們發(fā)現(xiàn)了跨國(guó)的研究里面，在過(guò)去四十年時(shí)間，政策空間大的國(guó)家即使信貸上升的速度快，股票價(jià)格上升速度快，它爆發(fā)危機(jī)的可能性并不高；尤其是當(dāng)這些國(guó)家把快速增長(zhǎng)的信貸更多的配置到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，使得中小微企業(yè)、大量的微觀經(jīng)濟(jì)主體能夠受益時(shí)，政策空間對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)出爆發(fā)有極為顯著的抑制作用。基于這樣的發(fā)現(xiàn)，我在這里提一個(gè)未來(lái)做宏觀政策的構(gòu)想。在目前這樣一個(gè)階段，我們是否可以借鑒公司金融里的Q理論來(lái)思考國(guó)家層面的投融資？我自己做公司金融，我們?cè)诠窘鹑诶锩嬗幸粋€(gè)很有名的關(guān)于投資的Q理論：企業(yè)做投資時(shí)錨定的未來(lái)的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，而不是錨定當(dāng)期的現(xiàn)金流；換成一個(gè)國(guó)家，其投資時(shí)錨定的也不該是當(dāng)期的GDP，而是未來(lái)這個(gè)國(guó)家的整體價(jià)值。在面臨百年未有之大變局，在新、舊文明更替之際，換這樣一個(gè)角度思考，我們的宏觀政策，我們的投融資是否顯得保守？

基于這樣一個(gè)思路，我最后就目前的經(jīng)濟(jì)情況提幾個(gè)政策建議。考慮到未來(lái)，我們知道中國(guó)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)會(huì)發(fā)生內(nèi)生性的巨大變化，新的節(jié)點(diǎn)行業(yè)會(huì)涌現(xiàn)，我們有非常多的亟待投資的節(jié)點(diǎn)領(lǐng)域，這種情況下我們需要采取更為積極的宏觀政策。通過(guò)更為積極的財(cái)政政策和穩(wěn)中有進(jìn)的貨幣政策，把釋放出的資金更有針對(duì)性的配置到未來(lái)構(gòu)成中國(guó)經(jīng)濟(jì)新動(dòng)能的關(guān)鍵領(lǐng)域、節(jié)點(diǎn)行業(yè)，我這里列了一些，包括碳中和，也包括對(duì)中小微企業(yè)和個(gè)體工商戶等市場(chǎng)主體的扶持，包括共同富裕，包括新基建，像5G、6G、地空天通信網(wǎng)絡(luò)的搭建，更重要的一點(diǎn)包括未來(lái)人力資本的投資，像生育方面的福利，政府直接給現(xiàn)金給補(bǔ)貼，通過(guò)這樣的方式，為未來(lái)中國(guó)生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)里的節(jié)點(diǎn)行業(yè)、新動(dòng)能涌現(xiàn)做投資，這種投資一旦以市場(chǎng)化的方式配置的時(shí)候，它所帶來(lái)的空間、所帶來(lái)的價(jià)值附加有利于國(guó)家提高核心競(jìng)爭(zhēng)力，有利于它整體價(jià)值的提高，這種增長(zhǎng)的意義在中長(zhǎng)期會(huì)最終呈現(xiàn)出來(lái)。再具體些，是否可以增加國(guó)債發(fā)行，替代一部分到期的地方政府債務(wù)，以此激活地方政府在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中能夠發(fā)揮的作用；是否可以給中小微企業(yè)等市場(chǎng)主體進(jìn)一步減免稅費(fèi)，保全市場(chǎng)主體是中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠保持內(nèi)生增長(zhǎng)活力的重要前提；是否可以把積極財(cái)政政策和貨幣政策帶來(lái)的資金大量投入基礎(chǔ)研究，比較我國(guó)目前基礎(chǔ)研究在整個(gè)研發(fā)中所占比例剛剛超過(guò)6%，而美國(guó)等這個(gè)比例是17.2%；是否可以國(guó)家直接補(bǔ)貼生育等等。

從工業(yè)文明向一個(gè)新的文明轉(zhuǎn)換，我們需要新的投融資體系。宏觀政策制定的出發(fā)點(diǎn)應(yīng)該著眼于投資一個(gè)國(guó)家未來(lái)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。我們需要更加積極的宏觀政策。謝謝大家。