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財(cái)經(jīng)網(wǎng)訊　“今年經(jīng)濟(jì)政策的變化，我們相信只是一個(gè)起點(diǎn)，它代表的不僅僅是一個(gè)短期的、周期性的經(jīng)濟(jì)政策變化，更多代表的是中國對(duì)于未來30年新發(fā)展理念在經(jīng)濟(jì)政策里的實(shí)施?！?1月27日，摩根大通中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌在第十九屆《財(cái)經(jīng)》(博客,微博)年會(huì)“《財(cái)經(jīng)》年會(huì)2022：預(yù)測與戰(zhàn)略”上表示。

他指出，今年的中國有“兩個(gè)意料之中，一個(gè)意料之外”。第一個(gè)意料之中是，中國在主要的經(jīng)濟(jì)體里率先退出疫情刺激政策，這個(gè)年初市場都有共識(shí)，因?yàn)橹袊ツ辍跋冗M(jìn)先出” 、在全球主要經(jīng)濟(jì)體中表現(xiàn)最佳，首先退出刺激政策在情理之中。第二個(gè)意料之中是，2021年作為新征程的起點(diǎn)、十四五規(guī)劃的第一年，也作為2035和2049中長期發(fā)展戰(zhàn)略的第一年，中國在經(jīng)濟(jì)政策中會(huì)更關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和調(diào)整。

意料之外的是，今年中國經(jīng)濟(jì)在政策退出和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型方面，其政策退出的力度和強(qiáng)度，以及產(chǎn)業(yè)政策對(duì)市場的沖擊都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場年初的預(yù)計(jì)。

朱海斌也提到，另一個(gè)可以看到的現(xiàn)象是各個(gè)行業(yè)冷熱不均。有一些行業(yè)表現(xiàn)非常好，像出口、制造業(yè)升級(jí)領(lǐng)域、上游原材料行業(yè)，還有涉及到綠色投資方面的新能源汽車，表現(xiàn)非常亮麗。但監(jiān)管重置涉及到的如互聯(lián)網(wǎng)、教培、房地產(chǎn)等行業(yè)，以及PPI大幅上升后中下游的一些中小企業(yè)，它們當(dāng)前面臨的壓力和困難是在上升的。

他表示，如果經(jīng)濟(jì)增速要維持5%以上的話，我們在政策的執(zhí)行里需要更加注意政策的協(xié)調(diào)，尤其是目前從高增長到高質(zhì)量增長的轉(zhuǎn)型過程中，以前政策和部門之間的協(xié)調(diào)機(jī)制和使用的政策工具，可能在目前需要做一些調(diào)整，尤其是地方政府和企業(yè)家激勵(lì)機(jī)制的問題，這是當(dāng)前需要重點(diǎn)解決的一些問題。

在談及全球通脹的原因時(shí)，朱海斌認(rèn)為這一方面跟疫情后，消費(fèi)需求率先強(qiáng)勁復(fù)蘇，但生產(chǎn)和供應(yīng)方面復(fù)蘇相對(duì)比較滯后有關(guān)，另一方面，這也與疫情后的大規(guī)模的財(cái)政和貨幣刺激政策有關(guān)系。與2008年全球金融危機(jī)之后大量的刺激進(jìn)入金融體系不同，這一輪是直接發(fā)錢給居民消費(fèi)，給企業(yè)紓困，因此推高了通脹。

在解釋美國這一輪通脹壓力比其它國家更高時(shí)，朱海斌強(qiáng)調(diào)，盡管美國的失業(yè)率最近下行非?？?，十月份是4.6%，明年年底預(yù)計(jì)會(huì)到3.5%，但勞動(dòng)市場的參與率仍然比2019年低1.5個(gè)百分點(diǎn)。這期間有疫情之后人口退出勞動(dòng)力市場，如老年人口選擇不再工作，或者由于有政府紓困補(bǔ)貼有些人不愿意工作。另一個(gè)原因是，這也和特朗普時(shí)期美國的移民政策的變化有直接的關(guān)系。按照我們估算，過去五年美國的移民跟之前比累計(jì)大概少了三百萬人。最新數(shù)據(jù)顯示，移民政策的變動(dòng)導(dǎo)致了勞動(dòng)力市場供應(yīng)的下降。

他指出，整個(gè)勞動(dòng)市場參與率下降，短期來講就會(huì)進(jìn)一步帶動(dòng)工資收入水平的增長，這也是美國在通脹上行的壓力比其它國家更高的原因。

以下為部分發(fā)言實(shí)錄：

謝謝何主編，感謝財(cái)經(jīng)的邀請。今天因?yàn)槁眯邢拗频脑?，我在上海以視頻的方式與會(huì)議進(jìn)行連線。

今天我的分享分為兩個(gè)部分，分別是關(guān)于全球和中國對(duì)于2022的預(yù)測。從全球來看，如果回顧一下2021年，我的總結(jié)是“兩個(gè)意料之中、一個(gè)意料之外”。兩個(gè)意料之中第一個(gè)指的在經(jīng)歷了過去一年（2020年）是二次大戰(zhàn)以來最嚴(yán)重的全球經(jīng)濟(jì)衰退以后，隨著疫苗的普及和經(jīng)濟(jì)的重啟，今年全球的經(jīng)濟(jì)增長實(shí)現(xiàn)了過去四五十年以來最強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。這一點(diǎn)在年初就有共識(shí)，也被今年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)證實(shí)。

第二個(gè)意料之中是，剛才很多嘉賓提到的，這一輪的全球復(fù)蘇并不是同步的。從2020年中國一枝獨(dú)秀，到今年越來越多的國家開始進(jìn)入復(fù)蘇的軌道。而在今年的過程中，我們看到美國的表現(xiàn)非常亮麗，歐洲其次，但新興市場國家仍然非常滯后。剛才IMF和其它的嘉賓都提到，跟2019年預(yù)測的軌跡相比，新興市場和全球仍然是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2019年預(yù)測的增長軌道，尤其是新興市場差得更多。

這個(gè)與各個(gè)地區(qū)國家之間的疫苗推廣速度、防疫措施、放松程度有密切的關(guān)系。所以在今年，我們在全球研究經(jīng)濟(jì)發(fā)展的增長過程里，有一個(gè)以往我們不太用但是今年非常關(guān)注的指標(biāo)，就是谷歌人群活動(dòng)指數(shù)，這一指數(shù)的波動(dòng)與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的起伏有非常緊密的聯(lián)系。

從全球來講，意料之外的是通脹的快速上升，無論是上升的程度，還是涉及的廣度，均遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出年初的預(yù)計(jì)。美聯(lián)儲(chǔ)最初對(duì)通脹的評(píng)估是暫時(shí)性的，而現(xiàn)在這個(gè)暫時(shí)性被進(jìn)一步不斷地延長。從目前來看，美國的通脹壓力表現(xiàn)尤其突出，十月份CPI 6.4%，核心CPI也到了4.6%，都是90年代以來的新高。

從全球來看，如果我們總結(jié)2021年的話，經(jīng)濟(jì)特征從疫情之前的“三低一高”的現(xiàn)象轉(zhuǎn)變到“三高一低”。三低一高是“低增長、低通脹、低利率、高債務(wù)”，這是2008年以后2019年之前我們講得非常多的一個(gè)現(xiàn)象。到今年出現(xiàn)了“三高一低”，高增長、高通脹、高債務(wù)，但是低利率。

關(guān)于2022全球經(jīng)濟(jì)的判斷，我們和剛才幾位嘉賓的分享有很多相同之處。首先后疫情的復(fù)蘇在明年仍然會(huì)持續(xù)，從經(jīng)濟(jì)的增速來講，2022年的增速會(huì)低于2021年，但是仍然是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于正常的潛在增長率水平。像美國我們預(yù)測今年5.5%，明年3.5%，歐元區(qū)今年5%，明年是4.6%，新興市場國家除了中國之外今年是6%，明年是4.4%的增速。所以從各項(xiàng)指標(biāo)來講，應(yīng)該說仍然是一個(gè)非常不錯(cuò)的、持續(xù)的、后疫情復(fù)蘇的年份。

剛才幾位嘉賓也提到疫情仍然充滿著極大的不確定性。但從基準(zhǔn)的情形來講，我們假設(shè)明年疫情對(duì)于經(jīng)濟(jì)的沖擊會(huì)進(jìn)一步的減弱。從經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇來講，今年主要集中在消費(fèi)領(lǐng)域的復(fù)蘇，明年會(huì)往服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇和生產(chǎn)的復(fù)蘇進(jìn)一步的蔓延。為什么明年會(huì)比今年增速低，其中一個(gè)很重要的原因就是明年開始在中國之外的很多其它的國家也會(huì)慢慢地退出疫情期間的刺激政策。

此外，類似今年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的非同步性在今后幾年仍然會(huì)得到延續(xù)，發(fā)達(dá)國家中，我們預(yù)測美國經(jīng)濟(jì)在明年年初基本上會(huì)回到2019年預(yù)測的增長軌跡。歐元區(qū)慢一點(diǎn)，要等到明年下半年或者是明年年底，而新興市場即使到明年年底也仍然比2019年的預(yù)測要低三個(gè)百分點(diǎn)左右，這點(diǎn)剛才幾位嘉賓也已經(jīng)強(qiáng)調(diào)。

從另一方面來講，通脹以及通脹以后的貨幣政策如何調(diào)整，這也是市場非常關(guān)注的。從通脹來講，我們的預(yù)測，明年會(huì)“前高后低”，當(dāng)然這個(gè)很大一部分是基數(shù)效應(yīng)的原因。以美國為例，我們認(rèn)為美國在明年上半年核心通脹仍然會(huì)是4%以上，明年下半年，或者到明年四季度，核心通脹率仍然會(huì)在2.5%到3%之間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)2%的平均目標(biāo)。

通脹走高的原因有很多，剛才也有討論。比如第一個(gè)原因，剛才摩根斯坦利嘉賓介紹的在后疫情復(fù)蘇中的全球供應(yīng)鏈緊張，這個(gè)跟除中國之外大部分國家在疫情后復(fù)蘇的特征有關(guān)，具體講消費(fèi)需求率先復(fù)蘇，而且復(fù)蘇非常強(qiáng)勁。但是在涉及到生產(chǎn)和供應(yīng)方面，這個(gè)復(fù)蘇是相對(duì)比較滯后的。這也導(dǎo)致今年中國的出口非常的強(qiáng)勁，因?yàn)橹袊墓?yīng)鏈率先恢復(fù)而且韌性很強(qiáng)。但是在全球的供應(yīng)鏈上，產(chǎn)品的供應(yīng)包括運(yùn)輸、船運(yùn)方面價(jià)格的飆漲等各方面 的困難推高了通脹的壓力。

第二個(gè)方面，當(dāng)然跟疫情之后大規(guī)模財(cái)政和貨幣的刺激政策也有關(guān)系。尤其是這一輪的刺激跟2008年之后的方式不同。2008年全球金融危機(jī)之后的刺激政策中，流動(dòng)性主要進(jìn)入了金融體系以保持金融體系的穩(wěn)定性。但是這一輪是直接發(fā)錢給居民消費(fèi)、給企業(yè)紓困，直接形成消費(fèi)需求。所以可以看到通脹的壓力在這一輪比08年以后來的更加明顯。

第三點(diǎn)原因是摩根大通美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家最近提出的一個(gè)解釋，但在市場中并沒有太多討論。美國通脹上升，除了剛才講的兩個(gè)原因之外，另外一個(gè)原因是勞動(dòng)力市場上出現(xiàn)勞動(dòng)力短缺。盡管我們看到美國失業(yè)率最近下行非?？?，十月份是4.6%，明年年底預(yù)計(jì)會(huì)下降到3.5%。而在失業(yè)率下降的過程中，勞動(dòng)市場的參與率仍然比2019年低1.5個(gè)百分點(diǎn)。這中間有疫情之后人口退出市場，如老年人口選擇不再工作，或者由于有政府紓困補(bǔ)貼有些人不愿意工作。另一個(gè)原因是，這也和特朗普時(shí)期美國的移民政策的變化有直接的關(guān)系。按照我們估算，過去五年美國的移民跟之前比累計(jì)大概少了三百萬人。

最新數(shù)據(jù)顯示，移民政策的變動(dòng)導(dǎo)致了勞動(dòng)力市場供應(yīng)的下降。整個(gè)勞動(dòng)市場參與率下降，短期來講就會(huì)進(jìn)一步帶動(dòng)工資收入水平的增長，這也是推動(dòng)美國通脹率的壓力比其它國家更高的另一個(gè)原因。

根據(jù)摩根大通的預(yù)測，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在明年三季度開始每季加息。從市場上來看，對(duì)于明年的通脹以及美聯(lián)儲(chǔ)利率走勢，我們最近做了一個(gè)調(diào)查，給大家匯報(bào)一下我們調(diào)查的結(jié)果。首先是明年對(duì)于通脹的判斷，美國核心通脹率什么時(shí)候能夠回到2%？有18%的投資者認(rèn)為會(huì)在明年下半年，有49%認(rèn)為要等到2023年，另外28%的人認(rèn)為會(huì)更到2024年甚至更晚，這個(gè)跟年初對(duì)通脹暫時(shí)性的判斷有非常大的變化。

另外關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)加息的次數(shù)，2022年會(huì)加息幾次？我們最近的調(diào)查表示，認(rèn)為2022年加息一次的投資者占26%，預(yù)計(jì)加息兩次的占到52%，也就是市場主流看法認(rèn)為明年會(huì)加息兩次。另外17%的投資者認(rèn)為明年美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)加息3次或者更多。

以上是我們對(duì)明年全球的看法。

下面很快地講一下中國。從整個(gè)大的判斷來講，今年的中國也有“兩個(gè)意料之中，一個(gè)意料之外”。

第一個(gè)意料之中是中國在主要的經(jīng)濟(jì)體里率先退出疫情的刺激政策。這個(gè)年初市場都有非常好的共識(shí)，因?yàn)橹袊ツ甑摹跋冗M(jìn)先出”，在全球主要經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)最佳，因此首先退出刺激政策在清理之中。

第二個(gè)意料之中是今年2021年作為新征程的起點(diǎn)、十四五規(guī)劃的第一年，也作為2035、2049中長期發(fā)展的第一年，今年的經(jīng)濟(jì)政策會(huì)更關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和調(diào)整，以上的兩個(gè)判斷，與今年實(shí)際發(fā)生的變化是吻合的。

但是意料之外的是，今年中國經(jīng)濟(jì)在政策退出和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型方面，無論從政策退出的力度和強(qiáng)度，還是涉及到產(chǎn)業(yè)政策變動(dòng)對(duì)市場的沖擊都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場年初的預(yù)計(jì)。我們可以看到中國經(jīng)濟(jì)這一段時(shí)間，尤其是二、三季度以來，經(jīng)濟(jì)下行的壓力變得更加明顯。如果看過去兩年的平均同比增速，今年頭三個(gè)季度分別是5%、5.5%和4.9%，三季度下行明顯。如果我們說按照環(huán)比增速來看，今年統(tǒng)計(jì)局公布的前三個(gè)季度的環(huán)比增速分別是0.2、1.2和0.2%。這三個(gè)數(shù)值都是明顯低于目前中國經(jīng)濟(jì)潛在增長率（如果是年化5.5%左右，這個(gè)值應(yīng)該在1.3-1.4%左右）。也就是說，以環(huán)比增長考慮，中國今年連續(xù)三個(gè)季度都是低于趨勢增長水平。

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力凸顯的同時(shí)，另外一個(gè)可以看到的現(xiàn)象是各個(gè)行業(yè)冷熱不均。有一些行業(yè)表現(xiàn)非常好，像出口、制造業(yè)升級(jí)，或者說涉及到綠色投資方面的新能源汽車，表現(xiàn)非常亮麗。但是跟監(jiān)管重置涉及到的像互聯(lián)網(wǎng)、教培、房地產(chǎn)，以及PPI大幅上升之后中下游的一些中小企業(yè)，它們當(dāng)前面臨的壓力和困難在上升。

從大邏輯來講，今年經(jīng)濟(jì)政策的變化，我們相信只是一個(gè)起點(diǎn)，它代表的不僅僅是一個(gè)短期的、周期性的經(jīng)濟(jì)政策的變化，更多代表的是中國對(duì)于未來30年新發(fā)展理念在經(jīng)濟(jì)政策里的實(shí)施。在短期帶來的下行壓力超出了年初市場上的預(yù)期。所以從明年來看，我們的預(yù)測相對(duì)偏謹(jǐn)慎一點(diǎn)。雖然從環(huán)比來看，我們認(rèn)為從今年四季度開始，中國的經(jīng)濟(jì)會(huì)逐漸轉(zhuǎn)好，到明年二季度可以回到潛在經(jīng)濟(jì)增長率之上，明年下半年可以穩(wěn)定在5.5%左右的環(huán)比年化增長水平。

但是從同比增速來看，由于因?yàn)榻衲甑沫h(huán)比增速很低，所以明年全年經(jīng)濟(jì)增速有可能會(huì)跌到5%以下，我們對(duì)明年的增長預(yù)測是4.7%。經(jīng)濟(jì)在短期下行的壓力主要是來自于像房地產(chǎn)、去碳政策影響到的行業(yè)的短期沖擊。我們關(guān)注到在今年的政策執(zhí)行里，為什么經(jīng)濟(jì)下行壓力會(huì)比原先預(yù)想的要更大。除了一方面經(jīng)濟(jì)框架變化所帶來的短期陣痛，但是另一方面，我覺得跟我們在政策執(zhí)行中今年觀測到的一些政策的過度執(zhí)行，比如說對(duì)于行政管制類措施過渡的依賴和一些運(yùn)動(dòng)式的政策執(zhí)行措施，這些都對(duì)短期的下行壓力有一定的影響。

所以從明年來看我們建議，如果經(jīng)濟(jì)增長要維持5%以上，我們在政策的執(zhí)行里需要更多注意政策的協(xié)調(diào)。尤其是我們目前從以前的高增長到高質(zhì)量增長的轉(zhuǎn)型過程之中，以前的政策和部門之間的協(xié)調(diào)機(jī)制，以前的使用的政策工具，可能在目前也需要做一些調(diào)整。比如剛才像李稻葵教授提到的怎么樣解決在新的形勢下，尤其是地方政府，以及企業(yè)家激勵(lì)機(jī)制的問題，這個(gè)是當(dāng)前需要重點(diǎn)解決的一些問題。

另外，當(dāng)前從經(jīng)濟(jì)下行的壓力來講，對(duì)于房地產(chǎn)進(jìn)一步下行所可能帶來的宏觀、金融體系的沖擊不能忽視，在接下來一兩個(gè)季度這是需要政策重點(diǎn)關(guān)注的一個(gè)領(lǐng)域。

我的評(píng)論就到這里，非常感謝。