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“預(yù)計(jì)明年GDP增速可能也有望達(dá)到5.4%，在外資投行里面相對來說屬于比較高的預(yù)測。明年瑞銀覺得還有降準(zhǔn)的空間，降息概率會比較小，最重要的是信貸政策執(zhí)行過程當(dāng)中會有所調(diào)整?！?2月18日，瑞銀亞洲經(jīng)濟(jì)研究主管及首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤在2021年“三亞·財(cái)經(jīng)國際論壇”上表示。

瑞銀亞洲經(jīng)濟(jì)研究主管及首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤

汪濤表示，經(jīng)濟(jì)正面臨著比較大的下行壓力，今年下半年以來的減速非常明顯。其中，三季度的環(huán)比增速年化僅0.8%，基本停滯。主要有幾個方面的原因：

第一個原因，今年財(cái)政政策執(zhí)行偏緊，發(fā)債慢、融資平臺比較緊，上項(xiàng)目也慢，所以基建投資連續(xù)幾個月下降，影響了增長。

第二個原因，疫情影響居民就業(yè)，收入增長沒有完全恢復(fù)，另外加上防疫限制措施，所以消費(fèi)恢復(fù)比較緩慢，尤其服務(wù)業(yè)、餐飲、旅游等等。其中八月份受到比較大的影響，九十月份稍微有所好轉(zhuǎn)仍然還是比較差。

第三個原因，因?yàn)榻衲甑慕?jīng)濟(jì)增長是工業(yè)跟出口明顯好于消費(fèi)，就是產(chǎn)品明顯好于服務(wù)，尤其是上游的重化工業(yè)，所以今年的增長是一個非常高能耗的增長，今年的情況非常特殊。能源供給增長并沒有那么快，所以帶來了拉閘限電，尤其影響了九月份跟三季度的增長。

最后一個原因，房地產(chǎn)活動下半年明顯下滑，銷售和新開工最近幾個月下降了20%甚至30%，投資也下降了4%到5%，房地產(chǎn)下行也影響到了其他行業(yè)。

談拉閘限電能源短缺對于經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。汪濤表示，四季度已經(jīng)開始減弱了。瑞銀預(yù)計(jì)明年一季度這個影響基本就會消散。這一方面因?yàn)槲覀円呀?jīng)開始增加了比如說煤炭電力的供應(yīng)，而隨著房地產(chǎn)行業(yè)的活動的減速，高耗能產(chǎn)品的需求、鋼鐵、建材、水泥等等都會下滑，這樣對于能源消耗的需求壓力也會減弱。

面對市場擔(dān)心經(jīng)濟(jì)減速的同時通脹提高，瑞銀認(rèn)為，明年消費(fèi)物價指數(shù)確實(shí)比今年高，但是應(yīng)該也不用太擔(dān)心所謂滯脹的發(fā)生。今年消費(fèi)物價通脹只有1%，主要是因?yàn)樨i肉價格、食品價格比較弱，然后消費(fèi)確實(shí)恢復(fù)也比較弱，明年食品價格穩(wěn)步回升，上游價格有一些傳導(dǎo)，所以明年的CPI可能2.5%左右，不用太擔(dān)心。而且預(yù)計(jì)大宗商品價格走弱帶來PPI上漲壓力大幅減弱。

對于明年的宏觀政策，汪濤表示，瑞銀預(yù)測，在財(cái)政政策方面，明年的專項(xiàng)債券的發(fā)行可能與今年大概持平，赤字水平也是大概率的持平，但是實(shí)際執(zhí)行過程當(dāng)中資金使用、項(xiàng)目批準(zhǔn)動工比今年更加寬松，所以實(shí)際的財(cái)政政策是更加積極的。

明年瑞銀預(yù)測還有降準(zhǔn)的空間，降息概率會比較小，信貸政策就是執(zhí)行過程預(yù)測有調(diào)整。比如說對于按揭、開發(fā)貸款還有地方融資平臺配套貸款等等沒有今年那么緊，我們判斷12月份開始信貸增長就可能開始回升，支撐經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

她指出，目前政府對于房地產(chǎn)政策定調(diào)已經(jīng)明確了，一方面堅(jiān)持房住不炒，同時也支持健康穩(wěn)定的發(fā)展，所以意味著正常的信貸需求比如說住房按揭貸款的需求會得到滿足，人民銀行也披露了住房貸款穩(wěn)步回升，銀行按揭收緊已經(jīng)開始放松，個別企業(yè)債務(wù)重組已經(jīng)開始，有助于穩(wěn)定市場的預(yù)期。還有政府將加大保障性住房、租賃性住房的建設(shè)等等。

以下為部分發(fā)言實(shí)錄：

汪濤：謝謝張老師很高興有機(jī)會參加三亞的財(cái)經(jīng)國際論壇，我前面兩位老師講了很多國際經(jīng)濟(jì)形勢以及我國經(jīng)濟(jì)的面臨的挑戰(zhàn)跟政策應(yīng)對。我下面匯報(bào)一下我們的觀點(diǎn)。今年上半年發(fā)達(dá)國家疫苗接種推進(jìn)，加上持續(xù)的財(cái)政刺激，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇比較快，拉動了我國出口增長。下半年全球疫情反復(fù)，供給端的瓶頸更加明顯，需求端仍然很強(qiáng)，所以就推高了通脹。因?yàn)橐咔椴]有帶來更多的像之前的一些限制性的措施，所以需求端仍然是比較強(qiáng)的。

2022年，在通脹高起和失業(yè)率下降的背景下，美聯(lián)儲已經(jīng)宣布了開始縮減量寬而且很快結(jié)束資產(chǎn)購買，并且明年加息兩三次，財(cái)政刺激雖然還在但是力度大幅減弱。不過總體來看，疫情后生產(chǎn)和生活的重啟和恢復(fù)還沒有結(jié)束，所以估計(jì)美國和歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長明年仍然在4%以上，全球的GDP增長也在4%以上，所以仍然是高于疫情前的平均水平。

當(dāng)然這個是假設(shè)這一波的疫情明年春天開始減弱了，各方面的限制也逐漸的取消。這還是有相當(dāng)大的不確定性。

這是一個大的背景，中國經(jīng)濟(jì)在這樣的一個大的背景之下將如何走？

今年我們率先走出疫情，所以率先反彈，但明年總體的判斷是經(jīng)濟(jì)增長的動能趨緩，在政策的支持下可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長，我們預(yù)測明年GDP增速有望達(dá)到5.4%，我估計(jì)在外資投行里面相對來說比較高的預(yù)測。

具體來說，我們目前經(jīng)濟(jì)面臨著比較大的下行壓力，未來的幾個季度經(jīng)濟(jì)動能會有所轉(zhuǎn)換。今年下半年以來的經(jīng)濟(jì)減速非常明顯，三季度的環(huán)比增速年化只有0.8%，基本上停滯了。經(jīng)濟(jì)減速主要來說幾個方面的原因，第一個方面原因今年財(cái)政政策執(zhí)行偏緊，發(fā)債慢、融資平臺比較緊，上項(xiàng)目也慢，所以基建投資連續(xù)幾個月下降，拖累了增長。第二，疫情影響居民就業(yè)，收入增長沒有完全恢復(fù)，加上防疫限制措施，消費(fèi)恢復(fù)比較緩慢，尤其服務(wù)業(yè)、餐飲、旅游等等，八月份受到比較大的影響，九十月份稍微有所好轉(zhuǎn)仍然還是比較差。

第三個原因，因?yàn)榻衲甑脑鲩L是工業(yè)跟出口明顯好于消費(fèi)，就是產(chǎn)品明顯好于服務(wù)，尤其是上游的重化工業(yè)，所以今年的增長是一個能耗非常高的增長，今年的情況非常特殊。供給側(cè)能源增長并沒有那么快，所以帶來了拉閘限電，尤其影響了九月份跟三季度的增長。

最后的一個原因，房地產(chǎn)活動下半年明顯下滑，銷售、新開工最近幾個月下降了20%甚至30%，投資也下降了4%到5%，房地產(chǎn)下行也影響到了其他行業(yè)。

未來幾個季度這幾個方面因素都會出現(xiàn)轉(zhuǎn)換。首先，疫情防控和消費(fèi)方面，目前是在繼續(xù)收緊，一季度因?yàn)槎瑠W會的原因、因?yàn)榇汗?jié)的因素，我們預(yù)計(jì)還會收得更緊，所以對于消費(fèi)尤其服務(wù)和線下的一些消費(fèi)仍然會是負(fù)面的影響。但是二季度以后，我們的預(yù)測是消費(fèi)一方面面臨著經(jīng)濟(jì)下行帶來的就業(yè)收入增長放緩的壓力，但是我們認(rèn)為二季度之后，雖然這個清零政策仍然繼續(xù)，但是隨著這一波疫情穩(wěn)定控制住，而且疫苗加強(qiáng)針的推廣，各地政府出臺的各種限制措施、加碼的土政策會緩解放松，區(qū)域跟城市之間的旅游出行得以恢復(fù)，所以線下的消費(fèi)會反彈，積累的消費(fèi)潛力得以釋放。

拉閘限電能源短缺對于經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，其實(shí)四季度已經(jīng)開始減弱了，我們預(yù)計(jì)明年一季度基本就會消散，這一方面因?yàn)槲覀円呀?jīng)開始增加了比如說煤炭電力的供應(yīng)，另外一個方面剛才管濤提到了，就是雙碳政策各方面可能更加穩(wěn)妥，當(dāng)然還有一個很重要的原因，隨著房地產(chǎn)行業(yè)的活動的減速，高耗能產(chǎn)品的需求、鋼鐵、建材、水泥等等都會下滑，這樣對于能源消耗的壓力也會減弱。

第三點(diǎn)，財(cái)政政策方面經(jīng)濟(jì)工作會議已經(jīng)提到了，剛才張老師還有管濤老師提到了這個政策的一個調(diào)整，其實(shí)財(cái)政部也宣布了提前下達(dá)明年專項(xiàng)債務(wù)的額度，還有今年發(fā)的債繼續(xù)落實(shí)到項(xiàng)目上面，所以估計(jì)明年初基建投資反彈，我們明年基建預(yù)測有4%的增長。

房地產(chǎn)下行有一些因素的疊加，一是基本面的原因，比如說人口老齡化、城鎮(zhèn)化也在放緩等基本面的原因，所以住房需求更加穩(wěn)健沒有以前那么強(qiáng)勁。第二，之前的一些政策收緊，比如說三條紅線，還有今年二季度以來對于按揭政策的收緊等等，第三是個別企業(yè)債務(wù)的問題引發(fā)傳染效應(yīng)。

目前政府對于房地產(chǎn)政策定調(diào)已經(jīng)明確了，一方面堅(jiān)持房住不炒，另外一方面也是支持健康穩(wěn)定的發(fā)展，所以意味著正常的信貸需求比如說住房按揭貸款的需求會得到滿足，人民銀行也披露了住房貸款穩(wěn)步回升，銀行按揭收緊已經(jīng)開始放松，個別企業(yè)債務(wù)重組已經(jīng)開始，有助于穩(wěn)定市場的預(yù)期。另外，政府還將加大保障性住房、租賃性住房的建設(shè)等等。

在政策調(diào)整之下，我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)環(huán)比動能可能很快在一季度能夠企穩(wěn)，雖然新開工和銷售同比仍然下降20%到25%，因?yàn)楫吘菇衲暌患径然鶖?shù)比較高。二季度環(huán)比略有回升，明年下半年同比開始回暖，全年新開工跟銷售就是下降10%左右，投資下降5%，屬于可控范圍。

今年經(jīng)濟(jì)增長的亮點(diǎn)是出口，明年怎么樣？大家比較擔(dān)心。今年出口超級強(qiáng)勁，最近幾個月每個月高于市場預(yù)期，一方面中國疫情控制很好，生產(chǎn)恢復(fù)快，另外產(chǎn)業(yè)鏈非常完整，很有韌性，在別國供應(yīng)鏈中斷的時候我們可以供應(yīng)全球。其實(shí)疫情之下，脫鉤證明是非常困難的，數(shù)據(jù)表明中國無論貿(mào)易方面還是投資方面跟全球的緊密聯(lián)系仍然保持的很好。

明年因?yàn)槿蛟鲩L放緩，然后其他國家的一些供應(yīng)鏈可能得以恢復(fù)，并且發(fā)達(dá)國家消費(fèi)可能更多的轉(zhuǎn)向于服務(wù)，加上今年的高基數(shù)，出口明年大概率減速。但是我們?nèi)匀贿€是比較有信心出口可以保持10%左右的增長，對經(jīng)濟(jì)還是正面拉動作用，主要我們產(chǎn)品供應(yīng)非常齊全，如果消費(fèi)品需求放緩，但是其他國家的工業(yè)或者供應(yīng)鏈重啟需要大量的中間產(chǎn)品，中國恰恰中間品出口零部件出口非常大的出口國。

市場上另外的擔(dān)心問題，就是會不會出現(xiàn)滯脹，經(jīng)濟(jì)減速的同時通脹提高。我們認(rèn)為明年消費(fèi)物價上漲確實(shí)比今年高，但是應(yīng)該也不用太擔(dān)心所謂滯脹的發(fā)生，今年消費(fèi)物價通脹只有1%，主要是因?yàn)樨i肉價格、食品價格比較弱，然后消費(fèi)確實(shí)恢復(fù)也比較弱，明年食品價格穩(wěn)步回升，上游價格有一些傳導(dǎo)，所以明年的CPI可能2.5%左右，也不用太擔(dān)心。

最重要的是今年高企的生產(chǎn)物價指數(shù)，就是PPI增速明年將下滑，今年P(guān)PI增長平均可能是8%以上，明年可能就是3%到4%，主要是我們認(rèn)為大宗商品的價格穩(wěn)定下降，因?yàn)樾枨鬁p弱、供給恢復(fù)，所以總體來說應(yīng)該不用擔(dān)心通脹對于經(jīng)濟(jì)或者貨幣政策帶來的壓力。

明年的宏觀政策我們的經(jīng)濟(jì)預(yù)測里面已經(jīng)有假設(shè)。財(cái)政政策其實(shí)剛才已經(jīng)講到了，我們認(rèn)為就是明年的專項(xiàng)債券的發(fā)行可能今年大概持平，赤字水平也是大概率的持平，但是實(shí)際執(zhí)行過程當(dāng)中資金到位、項(xiàng)目批準(zhǔn)動工會比今年更加寬松，所以實(shí)際的財(cái)政政策是更加積極的。今年就是在預(yù)算上面很積極，但是執(zhí)行過程當(dāng)中非常緊的。

貨幣政策其實(shí)我們之前可能就已經(jīng)預(yù)測今年年底之前降準(zhǔn)，現(xiàn)在已經(jīng)降準(zhǔn)了。明年我們覺得還有降準(zhǔn)的空間，降息我們覺得概率會比較小。最重要的是信貸政策就是執(zhí)行過程當(dāng)中是不是有所調(diào)整，我們預(yù)測是有調(diào)整，比如說對于按揭、開發(fā)貸款、還有地方平臺貸款等等管控沒有之前那么緊，我們判斷今年12月份信貸可能就開始略有回升，支撐未來經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

房地產(chǎn)政策剛才提到了已經(jīng)開始調(diào)整了，所以總體來說是在房住不炒大的框架之下，對于正常的住房需求的按揭貸款以及開發(fā)商正常經(jīng)營的開發(fā)貸款等各個方面信貸可能會進(jìn)一步的滿足。同時債務(wù)重組過程當(dāng)中注意減少外溢效應(yīng)，對銀行和開發(fā)商的外溢效應(yīng)，另外，加大租賃式住房的建設(shè)。

總之，在這樣的一些政策調(diào)整，政策支持之下，我們認(rèn)為明年經(jīng)濟(jì)增長有望實(shí)現(xiàn)5%以上，5.4%左右的增長。謝謝大家！

主持人：謝謝汪濤老師非常全面的梳理了一下無論國際還是國內(nèi)，讓您分析下半年中國經(jīng)濟(jì)下行的原因，以及比較咱們明年可能的預(yù)期方面做了一個全面的梳理，非常感謝。

我也發(fā)現(xiàn)咱們?nèi)疸y對于在國際組織方面咱們的評價好像最高的，你是5.4%，還有一個出口咱們今年保持10%這是一個比較亮的亮點(diǎn)，跟近年來比較的話這是一個。另外，房地產(chǎn)因?yàn)槲疫€想問一下房地產(chǎn)，因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)工作會議提到了房地產(chǎn)在提法方面的改變，房住不炒的這個大前提之下，事實(shí)上我們也在信貸方面，方方面面開始放寬。記得今年八月份我們在青島財(cái)富管理論壇的時候，也是我主持，當(dāng)時您非常希望中國能夠放開房地產(chǎn)，你覺得房地產(chǎn)是在整個指標(biāo)當(dāng)中，占據(jù)的指標(biāo)很多，現(xiàn)在看來房地產(chǎn)還是在逐漸放開，而且你剛才預(yù)計(jì)的可能明年還會稍微再放寬一點(diǎn)，你這些重要的依據(jù)是在哪里，而且你的預(yù)期能不能再詳細(xì)解釋一下？

汪濤：我的預(yù)期其實(shí)主要的依據(jù)是認(rèn)為從中央經(jīng)濟(jì)工作會議，還有政治局會議可以看出來，決策者高層關(guān)注的是底線思維，就是防風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)初控制房地產(chǎn)，也不是要打壓房地產(chǎn)行業(yè)，也不是說打壓開發(fā)商，主要的是要控制房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)時的風(fēng)險(xiǎn)可能是房價的攀升比較高，然后各種杠桿率比較高。但是一旦房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)變成了房地產(chǎn)的活動，新開工、就業(yè)各方面可能出現(xiàn)大幅度下滑，對于整體的宏觀經(jīng)濟(jì)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定造成了威脅時候，這個底線思維防風(fēng)險(xiǎn)，就是防止房地產(chǎn)的大幅下滑對于經(jīng)濟(jì)帶來的負(fù)面沖擊，這個時候就會調(diào)整政策，所以我覺得從目前的會議來看確實(shí)也是在調(diào)整。

我們覺得未來幾個月，房地產(chǎn)的新開工和下滑還會非常繼續(xù)，還是可能20到25這樣的一個速度，然后房地產(chǎn)的投資也會下降5%以上到甚至10%的下滑，這個對于整個經(jīng)濟(jì)來說比較難以接受，所以政策一定會盡快阻止這種下滑勢頭，所以我覺得后面的政策還會陸續(xù)有調(diào)整。

而且，中央經(jīng)濟(jì)工作會議開過了之后，下面執(zhí)行到位還是需要一段的時間。明年年初兩會前后政策會更加明朗，到時候房地產(chǎn)行業(yè)的活動會穩(wěn)定下來，所以一季度可能下滑的仍然有25%左右的下滑，新開工有15%到20%的下滑，但是環(huán)比增長其實(shí)已經(jīng)跟四季度比已經(jīng)會穩(wěn)定住了，然后二季度環(huán)比開始回升，同比下降速度就放慢，然后到下半年同比增速開始出現(xiàn)正增長。

主持人：謝謝非常感謝，還有一個問題因?yàn)橄掳肽陙碇v，它的投資事實(shí)上也是在下滑，投資的增長也是在下滑，這一點(diǎn)咱們應(yīng)該往哪個方面突破？第二，其實(shí)大家認(rèn)為一二產(chǎn)受到的影響不大，今年來說主要的還是三產(chǎn)消費(fèi)領(lǐng)域，這些我們又應(yīng)該怎么樣突破？

汪濤：投資來說下半年的下滑一個是基建投資收縮，我剛才說了，其實(shí)今年的財(cái)政是執(zhí)行方面的太緊，最簡單的來看基建投資二季度、三季度連續(xù)的同比下降，而且三季度下降幅度比二季度還大，雖然七月底的這個政治局會議已經(jīng)強(qiáng)調(diào)了要把握節(jié)奏，但是下面執(zhí)行可能還是比較慢。11月份的數(shù)據(jù)基建仍然是下滑了百分之七點(diǎn)幾，這個政策上面可以調(diào)整的，這個是可以突破的，靠發(fā)債上項(xiàng)目可以突破的。第二，房地產(chǎn)減速比較多，制造業(yè)的投資比較好的，明年的話我們主要突破還是靠財(cái)政出力，同時房地產(chǎn)穩(wěn)定下來。

消費(fèi)一個方面是居民的應(yīng)該說他消費(fèi)的動力不足，一個是收入增長并沒有完全恢復(fù)，雖然官方的就業(yè)數(shù)據(jù)看起來不錯，但是實(shí)際上這個就業(yè)跟失業(yè)數(shù)據(jù)沒有覆蓋很多可能農(nóng)民工，在大城市很多小商鋪、小攤都已經(jīng)因?yàn)橐咔橄拗?，因?yàn)橐咔楦鞣矫嬖蛞呀?jīng)關(guān)閉，農(nóng)民共失去了這個工作或者這個就業(yè)，已經(jīng)離開了，可能沒有真正的覆蓋在這個數(shù)據(jù)里面，其實(shí)就業(yè)跟收入增長沒有恢復(fù)到疫情前的水平。第二，還是有一些限制，比如說很多旅游、很多線下消費(fèi)取消了，像會議等等。所以消費(fèi)一個方面的可能還是要穩(wěn)定就業(yè)，另外的一個方面就是可能還是要在疫情這個清零政策怎么能夠精準(zhǔn)執(zhí)行，統(tǒng)籌一下防疫和增長的關(guān)系，因?yàn)楦鞯赜行┘哟a政策，有些地方28+28隔離，這個毫無科學(xué)根據(jù)的政策，如果奧運(yùn)會之后調(diào)整，就能釋放一些積累的消費(fèi)潛力。謝謝！

由《財(cái)經(jīng)》智庫、財(cái)經(jīng)網(wǎng)、《財(cái)經(jīng)》雜志主辦的“三亞?財(cái)經(jīng)國際論壇”12月18日舉行，論壇主題“探尋民生福祉的實(shí)現(xiàn)路徑”。