日本在线免费AⅤ视频_欧美一级网站在线播放_久久久久久免费一区二区三区_国产在线网址

財(cái)聯(lián)社（上海，編輯 胡家榮）訊，隨著澳門(mén)特區(qū)政府在近日公布最新的博彩修改法案，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于博彩行業(yè)再度熱議。為此中金公司于今日發(fā)表研報(bào)稱(chēng)，博彩政策逐步明朗，有助于澳門(mén)博彩行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

中金公司指出，新博彩法將會(huì)影響未來(lái)10–15年內(nèi)澳門(mén)博彩業(yè)的發(fā)展方向和規(guī)模，預(yù)計(jì)到2022年第一季度正式實(shí)施，該法案其中包括賭牌數(shù)目可能保持不變；總博彩稅率保持不變；新賭牌有效期縮短至10+3年；政府將不會(huì)對(duì)博彩公司的利潤(rùn)分配進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管并放棄指派政府代表的提案。

同時(shí)中金還指出，博彩法的修訂且疫情導(dǎo)致博彩行業(yè)復(fù)蘇時(shí)斷時(shí)續(xù)，因此他們認(rèn)為以上不確定因素將在2022年第一季度逐漸明朗，為投資者帶來(lái)布局機(jī)會(huì)。

以下是中金公司的報(bào)告原文：

摘要

我們相信中場(chǎng)業(yè)務(wù)將繼續(xù)推動(dòng)澳門(mén)博彩業(yè)復(fù)蘇，預(yù)計(jì)2022年澳門(mén)博彩總收入同比增長(zhǎng)84%，主要由中場(chǎng)業(yè)務(wù)帶動(dòng)（同比增長(zhǎng)121%），受到貴賓業(yè)務(wù)的拖累（同比下降33%）。2022年中場(chǎng)業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)將達(dá)到總博收的85–90%（2019年約61%）。鑒于近期的監(jiān)管變化，我們預(yù)計(jì)中介貴賓業(yè)務(wù)將會(huì)式微。中介貴賓業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了2019年32%的總博收和12%的EBITDA（中金預(yù)測(cè)）。

我們預(yù)計(jì)行業(yè)將繼續(xù)保持EBITDA盈利，中場(chǎng)業(yè)務(wù)比重繼續(xù)超過(guò)貴賓業(yè)務(wù)，從而帶來(lái)更加可持續(xù)的總博收增長(zhǎng)和更高的EBITDA利潤(rùn)率。我們關(guān)注以下有利因素：1）新物業(yè)的開(kāi)業(yè)和放量；2）大中華區(qū)疫苗接種率提升后帶來(lái)群體免疫；3）跨境旅游限制放寬。

2021年澳門(mén)總博收達(dá)109億美元，我們下調(diào)2022年澳門(mén)總博收預(yù)測(cè)17%至200億美元，引入2023年總博彩收入預(yù)測(cè)為268億美元，即恢復(fù)至2019年總博收的30%，55%和74%。我們下調(diào)2021年和2022年行業(yè)EBITDA預(yù)測(cè)19%和11%至7.34億美元和53.6億美元，以剔除中介貴賓業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)和疫情反復(fù)帶來(lái)的不確定性，同時(shí)我們引入2023年行業(yè)EBITDA預(yù)測(cè)為84.6億美元，分別恢復(fù)至2019年水平的8%，58%和91%。

風(fēng)險(xiǎn)

疫情出現(xiàn)惡化；監(jiān)管方面出現(xiàn)不利變化；博彩運(yùn)營(yíng)牌照于2022年到期。

2022年博彩牌照重投議程

2021年9月14日澳門(mén)特區(qū)政府召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)，就修改第16/2001號(hào)澳門(mén)博彩法展開(kāi)公眾咨詢(xún)。公眾咨詢(xún)于2021年10月29日結(jié)束。2021年12月23日，澳門(mén)博彩監(jiān)管局發(fā)布其摘要報(bào)告。澳門(mén)特別行政區(qū)行政會(huì)議于2022年1月14日完成對(duì)第16/2001號(hào)澳門(mén)博彩法《訂定娛樂(lè)場(chǎng)幸運(yùn)博彩經(jīng)營(yíng)法律制度》草案的討論[1]，該草案將遞交至澳門(mén)立法會(huì)審議。

我們認(rèn)為新博彩法將在修改草案的基礎(chǔ)上制定，投資者應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注澳門(mén)立法會(huì)對(duì)新博彩法的審議和定稿。博彩業(yè)運(yùn)營(yíng)商將通過(guò)公開(kāi)重投的方式從澳門(mén)特區(qū)政府競(jìng)投新的博彩牌照。目前的6張牌照將于2022年6月26日到期。由于議程緊迫，澳門(mén)特區(qū)政府有權(quán)延長(zhǎng)目前6張牌照的期限，為立法及牌照重投提供充足的時(shí)間，但我們認(rèn)為延長(zhǎng)時(shí)間不會(huì)很長(zhǎng)。

牌照重投重要事件

資料來(lái)源：澳門(mén)博彩監(jiān)管局，澳門(mén)政府公告，中金公司研究部

2001年澳門(mén)博彩牌照頒發(fā)歷程時(shí)間表

資料來(lái)源：澳門(mén)博彩監(jiān)管局，中金公司研究部

澳門(mén)博彩法修改草案

修改草案要點(diǎn)

? 要點(diǎn)1—明確制定本法律制度的主要目的，尤其包括經(jīng)營(yíng)娛樂(lè)場(chǎng)幸運(yùn)博彩活動(dòng)，必須在維護(hù)國(guó)家及澳門(mén)特區(qū)安全的前提下進(jìn)行，以及促進(jìn)澳門(mén)經(jīng)濟(jì)適度多元及可持續(xù)發(fā)展。

? 要點(diǎn)2—修改經(jīng)營(yíng)娛樂(lè)場(chǎng)幸運(yùn)博彩的批給數(shù)量及批給期限，訂明批給數(shù)量最多為六個(gè)，并明文禁止轉(zhuǎn)批給；規(guī)定批給期間不得多于十年，在例外情況下可延長(zhǎng)最多三年。法案還制定娛樂(lè)場(chǎng)、博彩機(jī)及博彩桌的審批規(guī)范，以規(guī)范幸運(yùn)博彩的經(jīng)營(yíng)規(guī)模。

? 要點(diǎn)3—加強(qiáng)對(duì)承批公司、參與博彩業(yè)活動(dòng)人士及公司的資格審查和監(jiān)管機(jī)制，包括明確受審查對(duì)象的范圍，訂定審查適當(dāng)資格的標(biāo)準(zhǔn)以及不具備適當(dāng)資格的后果，藉此強(qiáng)化政府的監(jiān)管手段。

? 要點(diǎn)4—調(diào)升承批公司的資本金額至澳門(mén)元五十億元，以確保幸運(yùn)博彩的承批人具備足夠的財(cái)力。

? 要點(diǎn)5 —提升由澳門(mén)特區(qū)永久性居民出任的常務(wù)董事的占股比例至15%，并限制承批公司或其屬控權(quán)股東的公司的上市流通股比例，使承批公司的業(yè)務(wù)與澳門(mén)建立更穩(wěn)定的聯(lián)系。

? 要點(diǎn)6—訂定承批公司在經(jīng)營(yíng)幸運(yùn)博彩時(shí)須履行的各項(xiàng)義務(wù)，并設(shè)立相應(yīng)的處罰制度。

? 要點(diǎn)7—訂定承批公司須承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任。

? 要點(diǎn)8—對(duì)現(xiàn)時(shí)設(shè)于非承批公司不動(dòng)產(chǎn)內(nèi)的娛樂(lè)場(chǎng)訂定過(guò)渡規(guī)定，使再取得幸運(yùn)博彩經(jīng)營(yíng)權(quán)的現(xiàn)有承批公司可在三年期間內(nèi)處理該等娛樂(lè)場(chǎng)的事宜，以符合法案有關(guān)娛樂(lè)場(chǎng)必須設(shè)于屬承批公司所有的不動(dòng)產(chǎn)內(nèi)的規(guī)定。

? 要點(diǎn)9—為配合娛樂(lè)場(chǎng)幸運(yùn)博彩經(jīng)營(yíng)批給的公開(kāi)競(jìng)投程序的有序開(kāi)展，法案建議自公布翌日起生效，但有關(guān)調(diào)升公司資本額及常務(wù)董事占股比例等條文，則不適用于現(xiàn)有承批公司。

政府就其他主要議題的回應(yīng)與討論

? 澳門(mén)的博彩稅將維持在35%+4%的水平，因?yàn)榘拈T(mén)一直以來(lái)是博彩稅率最高的全球博彩業(yè)地區(qū)之一，同時(shí)博彩稅收也是澳門(mén)特區(qū)政府的主要收入來(lái)源。

? 將不會(huì)在承批公司中引入政府代表。澳門(mén)特區(qū)政府認(rèn)為委派政府代表將可能會(huì)損害博彩公司運(yùn)營(yíng)的獨(dú)立性和運(yùn)營(yíng)效率。

? 政府對(duì)博彩公司的利潤(rùn)分配沒(méi)有嚴(yán)格的審查標(biāo)準(zhǔn): 澳門(mén)特區(qū)政府認(rèn)為，對(duì)利潤(rùn)分配的嚴(yán)格審查可能會(huì)妨礙公司的日常運(yùn)營(yíng)，但公司在做出重大財(cái)務(wù)決策時(shí) (如分紅、項(xiàng)目投資等)，需得到政府批準(zhǔn)。

? 博彩中介人業(yè)務(wù)：固定的中介貴賓廳和收入分成模式將被視為非法，但澳門(mén)特區(qū)政府將繼續(xù)允許博彩中介人業(yè)務(wù)存在。政府將重新考慮有關(guān)中介人的法律架構(gòu)和相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制。

? 可能延長(zhǎng)目前的牌照期限：如果立法和牌照重投流程不能在2022年6月26日之前完成，政府將考慮延長(zhǎng)目前6個(gè)牌照的期限，為立法議員留下更多的空間，但政府表示延長(zhǎng)的時(shí)間預(yù)計(jì)不會(huì)很長(zhǎng)。

? 澳門(mén)特區(qū)政府將會(huì)對(duì)所有符合相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的牌照候選人進(jìn)行公開(kāi)招標(biāo)。

我們的觀(guān)點(diǎn)：利好6個(gè)現(xiàn)有博彩運(yùn)營(yíng)商

博彩法修改草案的要點(diǎn)與2021年12月23日公布的公眾咨詢(xún)報(bào)告大體相似。我們認(rèn)為當(dāng)前博彩法修改草案的立法進(jìn)度會(huì)對(duì)現(xiàn)有的6家博彩公司帶來(lái)積極影響（政府希望在2022年6月26日博彩牌照到期之前出臺(tái)新博彩法并完成重新招標(biāo)流程）。

我們認(rèn)為博彩法修改草案的發(fā)布會(huì)對(duì)行業(yè)整體來(lái)說(shuō)是積極的，因?yàn)橄惹霸诠娮稍?xún)中出現(xiàn)的擔(dān)憂(yōu)，例如利潤(rùn)分配問(wèn)題和政府代表的委任都未被納入擬議的修改草案中。此外，我們認(rèn)為有關(guān)衛(wèi)星賭場(chǎng)的提案可能會(huì)為博彩公司帶來(lái)潛在的并購(gòu)和發(fā)展新賭場(chǎng)的機(jī)會(huì)。

我們認(rèn)為的積極消息包括：現(xiàn)有的6個(gè)博彩牌照可能保持不變

雖然根據(jù)修改草案，政府最多批準(zhǔn)6個(gè)新博彩牌照，但我們認(rèn)為最終獲批的新牌照數(shù)量將保持在6個(gè)不變——所有現(xiàn)有的博彩運(yùn)營(yíng)商均有可能獲得新牌照。鑒于所有博彩運(yùn)營(yíng)商都必須通過(guò)公開(kāi)競(jìng)標(biāo)以獲得新牌照，最終可能導(dǎo)致競(jìng)標(biāo)公司需以非博彩業(yè)務(wù)的形式增加投資，以此將澳門(mén)打造成世界級(jí)旅游目的地。我們認(rèn)為這將會(huì)是一個(gè)雙贏(yíng)的結(jié)果——包括澳門(mén)特區(qū)公民在內(nèi)——因?yàn)檫@一方案符合中國(guó)大陸政府和澳門(mén)特區(qū)政府的長(zhǎng)期愿望，即經(jīng)濟(jì)多元化發(fā)展，并打造澳門(mén)成為一個(gè)世界級(jí)旅游目的地。

我們認(rèn)為政府收回現(xiàn)有博彩牌照的可能性不大，因?yàn)椋?）受雇于博彩運(yùn)營(yíng)商的本地居民可能會(huì)面臨失業(yè)（2019年約有39%的澳門(mén)特區(qū)居民為博彩和酒店運(yùn)營(yíng)商工作）；2）開(kāi)創(chuàng)收回博彩牌照的先例可能會(huì)使其他博彩運(yùn)營(yíng)商遠(yuǎn)離澳門(mén)，并阻礙澳門(mén)的長(zhǎng)期投資；3）澳門(mén)博彩業(yè)規(guī)?？赡軙?huì)因缺乏博彩業(yè)運(yùn)營(yíng)商而出現(xiàn)縮水，并影響政府的稅收。澳門(mén)特區(qū)政府是博彩業(yè)的最大利益相關(guān)方，2019年高達(dá)80%的政府稅收來(lái)自博彩業(yè)。

2019年，澳門(mén)博彩、住宿和餐飲業(yè)就業(yè)人數(shù)占總就業(yè)人數(shù)的39%

資料來(lái)源：DSEC, 中金公司研究部

疫情前，博彩稅收占總政府稅收約80%

資料來(lái)源：DSEC, 中金公司研究部

澳門(mén)特區(qū)政府累計(jì)財(cái)政結(jié)余持續(xù)增長(zhǎng)

資料來(lái)源：DSEC, 中金公司研究部

博彩稅率維持在35%+4%水平

博彩公司總計(jì)39%的總博彩收入以博彩稅的形式交予澳門(mén)特區(qū)政府，其中包括：1）占總博彩收入35%的特殊博彩稅，適用于所有賭場(chǎng)博彩區(qū)域取得的博彩收入，不分業(yè)務(wù)類(lèi)型；2）博彩總收入的1.6%要交予澳門(mén)政府一公共基金會(huì)，用于促進(jìn)和發(fā)展文化、社會(huì)、教育及慈善活動(dòng)；3）博彩總收入的2.4%要交予澳門(mén)政府另一政府基金，用于發(fā)展城市建設(shè)、推廣旅游及提供社會(huì)保障。

我們的觀(guān)點(diǎn)與修改草案大體一致，即現(xiàn)行的博彩稅不應(yīng)提高或降低，原因如下：1）澳門(mén)已經(jīng)是博彩稅最高的全球代表性博彩地區(qū)之一；2）在疫情復(fù)蘇前景不確定的情況下，博彩公司仍在設(shè)法實(shí)現(xiàn)收支平衡；3）更高的博彩稅將降低投資資本回報(bào)率（ROIC），考慮到博彩公司的回報(bào)狀況，政府可能會(huì)不得不提供更長(zhǎng)的牌照有效期限；4）博彩稅是澳門(mén)特區(qū)政府收入來(lái)源的支柱。

代表地區(qū)博彩稅率和公司稅率（截至2022年1月）

資料來(lái)源：公司披露，澳門(mén)政府公告，中金公司研究部

政府不會(huì)在博彩運(yùn)營(yíng)商中委任政府代表

引入政府代表的提議在早前的公眾咨詢(xún)中引發(fā)了關(guān)注和擔(dān)憂(yōu)，最終這項(xiàng)提案未被納入到擬議的修改草案中[2]。我們的觀(guān)點(diǎn)與澳門(mén)特區(qū)政府的觀(guān)點(diǎn)一致——即政府代表可能會(huì)阻礙博彩業(yè)公司的獨(dú)立經(jīng)營(yíng)，并對(duì)其經(jīng)營(yíng)效率產(chǎn)生負(fù)面影響。

政府不會(huì)對(duì)博彩運(yùn)營(yíng)商的利潤(rùn)分配進(jìn)行嚴(yán)格審查

澳門(mén)特區(qū)政府在發(fā)布會(huì)中表示，對(duì)利潤(rùn)分配的嚴(yán)格審查可能會(huì)損害博彩公司的日常運(yùn)營(yíng)。因此，在擬議的修改草案中，博彩運(yùn)營(yíng)商只需從政府就重大財(cái)務(wù)決策獲得批準(zhǔn)即可，以確保其有足夠的資本履行義務(wù)。雖然沒(méi)有嚴(yán)格的審查措施，但我們認(rèn)為博彩公司仍需符合一定的財(cái)務(wù)先決條件以維持其財(cái)務(wù)實(shí)力，才能合法運(yùn)營(yíng)。我們將持續(xù)關(guān)注進(jìn)一步的政府聲明。

澳門(mén)博彩公司歷年派息比率

資料來(lái)源：公司披露，中金公司研究部

澳門(mén)博彩公司歷年每股派息

資料來(lái)源：公司披露，中金公司研究部

衛(wèi)星賭場(chǎng)將有3年時(shí)間得以繼續(xù)運(yùn)營(yíng)，在此之后他們將必須歸屬于承批運(yùn)營(yíng)商

我們亦研讀了修改草案中對(duì)博彩運(yùn)營(yíng)商的中性消息：

? 新牌照期限將改為10年，可延長(zhǎng)最多3年（共計(jì)10 + 3年，對(duì)比此前為20 + 5年）

? 調(diào)升博彩運(yùn)營(yíng)商的最低資本金額至50億澳門(mén)元（此前為2億澳門(mén)元）

? 由澳門(mén)特區(qū)永久性居民出任的常務(wù)董事的占股比例從10%提升至15%

澳門(mén)第16/2001博彩法要求博彩運(yùn)營(yíng)商須委任一名常務(wù)董事，該董事必須為澳門(mén)特區(qū)永久性居民，并持有該公司至少10%的股份

資料來(lái)源：澳門(mén)博彩監(jiān)管局，中金公司研究部

澳門(mén)特區(qū)永久性居民持有相應(yīng)博彩公司股份情況

? 承批公司或其屬控權(quán)股東的公司的上市流通股比例將被限制在30%（當(dāng)前沒(méi)有博彩承批公司上市，即6個(gè)上市主體的子公司）

? 中介貴賓廳（收入分成業(yè)務(wù)模式）已被視為不合法

我們預(yù)計(jì)2022年貴賓博彩收入同比下降33%

我們認(rèn)為貴賓業(yè)務(wù)收入將在2022年同比下降33%（與2019年相比下降88%），2023年同比增長(zhǎng)46%（與2019年相比下降82%）。

澳門(mén)貴賓博彩業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)碼數(shù)預(yù)測(cè)

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

我們認(rèn)為中介貴賓博彩業(yè)務(wù)已經(jīng)有了結(jié)構(gòu)性變化。但是我們認(rèn)為直接貴賓博彩和高端中場(chǎng)博彩可能不會(huì)受到影響，因?yàn)椋?）隨著中介貴賓廳的停止運(yùn)營(yíng)，我們認(rèn)為博彩公司將把之前的中介貴賓設(shè)施用于服務(wù)直接貴賓和高端中場(chǎng)客戶(hù)；并且2）在主要中介人停止運(yùn)營(yíng)后，博彩運(yùn)營(yíng)商可能有機(jī)會(huì)獲取并轉(zhuǎn)化此前的中介貴賓客戶(hù)。然而，我們認(rèn)為打擊跨境賭博和非法在線(xiàn)賭博的舉措對(duì)澳門(mén)博彩業(yè)來(lái)說(shuō)是長(zhǎng)期的利好，因?yàn)樗鼈兌即龠M(jìn)了博彩消費(fèi)回流到澳門(mén)這個(gè)中國(guó)唯一的合法博彩區(qū)，并趨向利潤(rùn)率更高和更穩(wěn)定的中場(chǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展。

2019年澳門(mén)博彩總收入約為362.3億美元，其中約38%來(lái)自貴賓業(yè)務(wù)。貴賓業(yè)務(wù)中，我們估計(jì)約80–85%來(lái)自中介貴賓（占總博彩收入的32–34%），其余來(lái)自直接貴賓業(yè)務(wù)。2019年行業(yè)EBITDA約為90.9億美元，我們估計(jì)中介貴賓業(yè)務(wù)的EBITDA貢獻(xiàn)約為行業(yè)EBITDA總額的12%。

澳門(mén)博彩公司貴賓業(yè)務(wù)預(yù)測(cè)（以2019年為基礎(chǔ)）

注釋?zhuān)喊牟┓殖尚l(wèi)星賭場(chǎng)43%的貴賓博彩收入，我們預(yù)測(cè)對(duì)應(yīng)3%的EBITDA利潤(rùn)率 資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

中介貴賓業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)性調(diào)整

我們認(rèn)為2021年11月以來(lái)發(fā)生的事件對(duì)整個(gè)澳門(mén)博彩中介行業(yè)構(gòu)成了生存風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)澳門(mén)博彩法規(guī)，博彩中介是合法許可的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，但根據(jù)澳門(mén)法規(guī)和法律，建立在線(xiàn)博彩平臺(tái)和代理投注（自2016年起）是非法的。此外，以任何形式或方式開(kāi)展的與博彩有關(guān)的活動(dòng)在中國(guó)大陸都是違法的。到2021年12月底，在受到澳門(mén)特區(qū)政府打擊后，除澳博外的五家博彩公司已宣布將停止中介貴賓廳的運(yùn)營(yíng)。

自2018年上一個(gè)高峰以來(lái)，澳門(mén)的中介人和轉(zhuǎn)碼數(shù)減少

資料來(lái)源：澳門(mén)博彩監(jiān)管局，公司公告，中金公司研究部

我們預(yù)計(jì)2022年中場(chǎng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)121%

我們預(yù)計(jì)中場(chǎng)業(yè)務(wù)將繼續(xù)在最初的疫情爆發(fā)后保持復(fù)蘇，預(yù)計(jì)2022年收入同比增長(zhǎng)121%（與2019年相比下降18%），2023年收入同比增長(zhǎng)33%（與2019年相比增長(zhǎng)9%），貢獻(xiàn)總博彩收入的85-90%（2019年約為61%）。我們認(rèn)為，澳門(mén)博彩業(yè)正在形成一種更可持續(xù)、更健康的格局——以中場(chǎng)為核心的博彩業(yè)務(wù)，盈利能力更穩(wěn)定，更不容易受到資本管制的影響。我們認(rèn)為澳門(mén)高利潤(rùn)率的中場(chǎng)博彩將繼續(xù)保持增長(zhǎng)，主要驅(qū)動(dòng)因素包括：

? 穩(wěn)定并放寬的內(nèi)地、澳門(mén)特區(qū)和香港特區(qū)的跨境旅行限制；群體免疫（達(dá)到80%的疫苗接種率），伴隨疫苗在大中華區(qū)接種率提升并有效遏制疫情

? 澳門(mén)特區(qū)政府（如新增賭臺(tái)只適用于中場(chǎng)博彩）和中國(guó)大陸政府（如2021年9月正式宣布在橫琴設(shè)立粵澳深度合作區(qū)）的有利政策支持

? 基礎(chǔ)設(shè)施的改善，包括與大灣區(qū)的公共交通網(wǎng)絡(luò)的整合，以及得益于澳門(mén)政府的營(yíng)銷(xiāo)宣傳，澳門(mén)旅游業(yè)在中國(guó)大陸持續(xù)滲透

? 路氹地區(qū)新物業(yè)開(kāi)業(yè)刺激需求并帶來(lái)集群效應(yīng)

澳門(mén)中場(chǎng)博彩總收入呈上升趨勢(shì)，預(yù)計(jì)將因物業(yè)擴(kuò)張和政策支持而增長(zhǎng)

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

著眼于大中華地區(qū)有利的旅行限制

2021年當(dāng)全球大多數(shù)地區(qū)仍在經(jīng)歷新一輪的疫情爆發(fā)并且努力應(yīng)對(duì)病毒變異時(shí)，中國(guó)大陸的新冠肺炎防控措施是最有效的。目前國(guó)際旅游恢復(fù)仍需時(shí)間，自2020年8月開(kāi)始逐步恢復(fù)簽證發(fā)放以來(lái)，澳門(mén)仍是中國(guó)內(nèi)地游客唯一跨境無(wú)需隔離的旅游目的地。然而，局部的疫情復(fù)發(fā)和本地傳播阻礙了大中華區(qū)（中國(guó)大陸、澳門(mén)特區(qū)、香港特區(qū)和中國(guó)臺(tái)灣）旅游氣泡的實(shí)施。政府對(duì)區(qū)域內(nèi)疫情的爆發(fā)保持著警惕，并加強(qiáng)了相關(guān)旅游限制，因此我們認(rèn)為澳門(mén)旅游訪(fǎng)客量將繼續(xù)取決于區(qū)域性防疫措施。

盡管出現(xiàn)了一些挫折，但我們認(rèn)為，在疫情復(fù)發(fā)之后，需求端的反應(yīng)會(huì)更為高效，一旦放松旅游限制和防控措施，訪(fǎng)客量和總博彩收入將會(huì)回升。我們認(rèn)為，在復(fù)蘇期間，被壓抑的需求強(qiáng)勁而具有彈性，市場(chǎng)需求對(duì)旅游限制和重新開(kāi)放邊境的政策反應(yīng)迅速。

同時(shí)我們認(rèn)為，與2019年疫情前情況相比，目前的賭場(chǎng)客戶(hù)擁有更強(qiáng)的博彩消費(fèi)能力。五一假期（5月1日至5日）日均博彩收入總計(jì)為6.3億澳門(mén)元，恢復(fù)到2019年57%的水平，得益于中場(chǎng)博彩業(yè)務(wù)（恢復(fù)到2019年70-80%水平）和貴賓博彩業(yè)務(wù)（恢復(fù)到2019年25-40%水平）。相比之下，總訪(fǎng)客量?jī)H恢復(fù)到2019年水平的23%，反映出更強(qiáng)的個(gè)人消費(fèi)能力。

總體而言，我們認(rèn)為澳門(mén)博彩業(yè)的復(fù)蘇因區(qū)域性防疫措施而推遲，但考慮到被壓抑的強(qiáng)勁且有彈性的需求，復(fù)蘇趨勢(shì)是樂(lè)觀(guān)的。我們總結(jié)了決定因素如下:

? 中國(guó)大陸和澳門(mén)特區(qū)對(duì)疫情的有效控制，兩地政府對(duì)疫情復(fù)發(fā)持有零容忍的態(tài)度

? 大中華區(qū)群體免疫：澳門(mén)政府已明確指出，80%的疫苗接種率是恢復(fù)旅行團(tuán)和發(fā)放與中國(guó)大陸地區(qū)自動(dòng)化簽證的門(mén)檻 (截至2022年1月7日，香港特區(qū)接種率約為62%，澳門(mén)特區(qū)接種率約為71%，中國(guó)大陸疫苗接種率約為84%)

? 香港特區(qū)囊括進(jìn)區(qū)域旅游氣泡政策：中國(guó)大陸政府和香港特區(qū)政府正在商討免隔離旅游氣泡政策，我們認(rèn)為這可能預(yù)示著香港特區(qū)（2019年占澳門(mén)入境游客總數(shù)的19%）和澳門(mén)特區(qū)之間會(huì)有類(lèi)似的旅游政策。

澳門(mén)每月總博彩收入恢復(fù)情況

資料來(lái)源：澳門(mén)博彩監(jiān)管局, 中金公司研究部

澳門(mén)每月訪(fǎng)客量恢復(fù)情況

資料來(lái)源：澳門(mén)公安警察部隊(duì)，中金公司研究部

澳門(mén)2020年8月1日至2021年12月29日日訪(fǎng)客量

資料來(lái)源：政府公告，中金公司研究部

我們預(yù)計(jì)2022年澳門(mén)總博彩收入增長(zhǎng)84%

從2010年到2019年，總博彩收入的年復(fù)合增長(zhǎng)率為5%，其中中場(chǎng)業(yè)務(wù)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為14%，貴賓業(yè)務(wù)的年復(fù)合增長(zhǎng)率為-2%。自2020年10月部分口岸重新開(kāi)放以來(lái)，澳門(mén)博彩業(yè)的總博入一直受到中場(chǎng)業(yè)務(wù)的推動(dòng)，中場(chǎng)業(yè)務(wù)約占總博收的85—90%，而貴賓業(yè)務(wù)僅占總博收的10—15%。目前貴賓業(yè)務(wù)博彩收入僅恢復(fù)到了2019年水平的15—20%，而中場(chǎng)業(yè)務(wù)博彩收入則恢復(fù)了2019年水平的40—50%。我們認(rèn)為過(guò)去十年中場(chǎng)業(yè)務(wù)已經(jīng)形成了結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)，因?yàn)椋?）新增賭臺(tái)只限中場(chǎng)業(yè)務(wù)使用，2）中場(chǎng)訪(fǎng)客量是由酒店和非博彩娛樂(lè)的增加所推動(dòng)的，3）大灣區(qū)跨境交通和一體化建設(shè)不斷發(fā)展。然而，中介貴賓逐漸減少，且整體貴賓業(yè)務(wù)持續(xù)受到外部原因影響。

我們預(yù)計(jì)，如果大中華區(qū)實(shí)現(xiàn)旅游氣泡政策，得益于中國(guó)大陸和香港特區(qū)游客數(shù)量的恢復(fù)，澳門(mén)博彩總收入將在2022年同比增長(zhǎng)84%（與2019年相比下降45%）。我們認(rèn)為由于中介貴賓業(yè)務(wù)恢復(fù)的不確定性，中場(chǎng)業(yè)務(wù)將繼續(xù)占總博收的85-90%，貴賓業(yè)務(wù)將占10-15%左右。

由于疫情的持續(xù)影響，澳門(mén)在2021年錄得總博彩收入108.6億美元，同比增長(zhǎng)43%，與2019年的362.3億美元相比下降了70%，主要受每年770萬(wàn)訪(fǎng)客（2020年為590萬(wàn)）的推動(dòng)，其中700萬(wàn)為中國(guó)大陸訪(fǎng)客（2020年為480萬(wàn)）。我們相信澳門(mén)博彩業(yè)將在2022年和2023年開(kāi)始持續(xù)復(fù)蘇。我們預(yù)測(cè)：

? 2022年貴賓業(yè)務(wù)博彩收入同比下降33%，2023年貴賓業(yè)務(wù)博彩收入同比增長(zhǎng)46%（與2019年相比分別減少88%和82%），主要考慮到中介貴賓廳的關(guān)閉和對(duì)貴賓業(yè)務(wù)不利的監(jiān)管環(huán)境；

? 2022年和2023年中場(chǎng)業(yè)務(wù)（包括角子機(jī)）博彩收入同比增長(zhǎng)121%和33%（與2019年相比分別下降18%和增長(zhǎng)9%），主要是受新物業(yè)開(kāi)業(yè)和彈性的中場(chǎng)需求，尤其是高端中場(chǎng)業(yè)務(wù)的推動(dòng)。

板塊盈利預(yù)測(cè)

2019年澳門(mén)博彩總收入約為362.3億美元，其中約38%來(lái)自貴賓業(yè)務(wù)，貴賓業(yè)務(wù)博收中，我們估計(jì)約80—85%來(lái)自中介貴賓（占總收入的32—34%），其余貴賓博收來(lái)自直接貴賓業(yè)務(wù)。2019年行業(yè)整體EBITDA約為94.2億美元，我們估計(jì)其中中介貴賓業(yè)務(wù)EBITDA貢獻(xiàn)約占整個(gè)行業(yè)的12%。

我們預(yù)計(jì)行業(yè)將繼續(xù)保持EBITDA盈利，中場(chǎng)業(yè)務(wù)比重將繼續(xù)超過(guò)貴賓業(yè)務(wù)，從而帶來(lái)更可持續(xù)的博收增長(zhǎng)和更高的EBITDA利潤(rùn)率。我們將2021年和2022年行業(yè)EBITDA預(yù)測(cè)分別下調(diào)19%和11%至7.3億美元和53.6億美元，以剔除中介貴賓業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)和疫情反復(fù)帶來(lái)的不確定性，同時(shí)我們引入2023年行業(yè)EBITDA預(yù)測(cè)為84.6億美元，分別恢復(fù)至2019年水平的8%，58%和91%。

板塊估值

當(dāng)前行業(yè)估值對(duì)應(yīng)約8倍EV/EBITDA，低于12倍的最近5年平均值（2017年1月至2022年1月），以及13倍的COVID-19疫情前的5年平均值（2015年1月至2020年1月）。我們認(rèn)為目前板塊估值較低主要是由于：

? 市場(chǎng)對(duì)疫情防控的擔(dān)憂(yōu)；

? 貴賓博彩業(yè)務(wù)的監(jiān)管環(huán)境不利；

不過(guò)，以下幾個(gè)利好因素有望為澳門(mén)博彩行業(yè)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)提供支撐：

? 澳門(mén)博彩業(yè)結(jié)構(gòu)重心正從貴賓業(yè)務(wù)持續(xù)轉(zhuǎn)向利潤(rùn)率更高且存在政策利好的中場(chǎng)業(yè)務(wù)；

? 隨著澳門(mén)博彩牌照到期，澳門(mén)博彩牌照重投政策將逐漸明朗；

? 橫琴粵澳深度合作區(qū)的建設(shè)，推動(dòng)澳門(mén)特區(qū)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)多元化，發(fā)展非博彩業(yè)務(wù)；

? 加速發(fā)展現(xiàn)代金融產(chǎn)業(yè)，健全債券市場(chǎng)提上日程。

疫情前5年澳門(mén)博彩業(yè)EV/EBITDA（2015年1月 – 2020年1月）

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部

最近5年澳門(mén)博彩業(yè)EV/EBITDA（2017年1月 – 2022年1月）

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部